Argentina después del Fondo

El 12 de junio del 2018, el Ministro de Hacienda Nicolás Dujovne juntamente con el entonces presidente del Banco Central, Federico Sturzenegger, firmaban el Memorándum de Políticas Económicas y Financieras (MPEF) por el cual solicitaban al Fondo Monetario Internacional la aprobación de un Acuerdo Stand-By por un período de 36 meses y por un monto de USD 50.000 millones, que es el equivalente a 35.379 DEG, la sigla que expresa los Derechos de Giro. Aquel acuerdo tenía carácter preventivo, ya que consistía en un desembolso inicial de USD 15.000 millones y el resto utilizable sólo de ser necesario en subsiguientes revisiones.

Desde el discurso oficial del gobierno nacional, esto constituía parte de un plan sólido que ayudaría a construir confianza y reducir la incertidumbre, fortaleciendo la economía argentina y protegiendo a los sectores más vulnerables mediante el sostenimiento del gasto en asistencia social.

Sin embargo, luego de transcurrido todo el año 2018 y finalizando el primer mes de 2019, es posible asegurar que la solidez del programa económico no fue tal. Como único dato ilustrativo basta con citar la variación del tipo de cambio de $24,96 en el programa de mayo a $41,25 en el nuevo acuerdo del 17 de octubre. A diferencia de lo esperado, la incertidumbre no pudo ser revertida mediante la firma del acuerdo con el FMI.

A pesar del escenario mencionado, el 17 de octubre se firmó un nuevo Memorándum, que fue aprobado rápidamente por el Directorio del FMI. Este acuerdo se dio a conocer el 26 de octubre, un día después de la media sanción en la Cámara de Diputados de la Ley de Presupuesto. Resulta sintomático que dicho Presupuesto prevé ajustes en todos los rubros con excepción del pago de intereses de la deuda.

El FMI y el Gobierno justificaron el marco del nuevo acuerdo en la existencia de nuevos y significativos desafíos producto de la volatilidad del mercado por las condiciones financieras internacionales inhóspitas para las economías emergentes y las políticas internas suscitadas por la causa de los “cuadernos”. Sin embargo, no se observa, en el resto de los países emergentes, una evolución similar frente a dichos abarates internacionales. Adicionalmente, el Gobierno reconoce haber fracasado en la recuperación de la confianza del mercado que esperaban con la firma del primer acuerdo y en el cumplimiento de las metas propuestas.

Por todo esto, las autoridades nacionales solicitaron la extensión del préstamo original de USD 50.000 millones a USD 57.000 millones, la reprogramación de los desembolsos y el cambio de tipo de crédito que ya no es precautorio sino que se requiere de acceso inmediato como apoyo presupuestario.

Una revisión convertida en acuerdo: el nuevo programa de desembolsos

El nuevo acuerdo aprobado por el Directorio del Fondo Monetario Internacional en el mes de octubre de 2018 no sólo amplía marginalmente los fondos disponibles para la Argentina en el marco del crédito otorgado, sino que altera sensiblemente el cronograma según el cual los mismos estarían a disposición del gobierno argentino. Asimismo, a diferencia del acuerdo original alcanzado en junio de 2018, donde los desembolsos tenían un carácter precautorio (es decir, el Gobierno contaba con la opción de usarlos o no), en esta revisión se les otorga el carácter de “apoyo presupuestario”. En otras palabras, se considera que todos los fondos disponibles van a ser utilizados.

El adelanto de los fondos disponibles para lo que queda de 2018 y el 2019 tiene una curiosa relación con el cronograma electoral. De esta manera, además de incrementarse los montos disponibles, se amplían sensiblemente aquellos previos a las elecciones presidenciales.

No sólo configura esta modificación en el cronograma de desembolsos un fuerte apoyo político al Gobierno, sino que también coloca en una situación de extrema vulnerabilidad financiera al gobierno siguiente, al dejarlo prácticamente sin fondos disponibles y con las obligaciones de pago.

Asumiendo que se cumple todo el cronograma de desembolsos acordado en octubre 2018, los cuales fueron categorizados como “apoyo presupuestario”, la mayor parte de los vencimientos de capital e intereses se acumularían en el próximo periodo presidencial, incrementando las vulnerabilidades financieras externas. El propio Fondo Monetario Internacional así lo reconoce al plantear que la capacidad de repago de la Argentina es dependiente de su regreso a los mercados internacionales de crédito para su roll-over. Es difícil suponer que las condiciones que el mercado financiero internacional en esa situación de vulnerabilidad lo hagan sustentable o, en el mejor de los casos, a tasas de interés razonables que no configuren un sendero explosivo para el stock de deuda pública argentina.

El reiterado deterioro de las proyecciones del FMI para Argentina

El Fondo Monetario Internacional elabora estimaciones respecto a variables clave de las economías de los países miembros de manera frecuente. Al contar la Argentina con un programa Stand By con el FMI, la frecuencia de las estimaciones se incrementa para incluir el impacto estimado de las medidas adoptadas. A continuación se hace un análisis de las estimaciones realizadas en el marco del acuerdo alcanzado en junio del 2018, las revisiones acordadas en octubre y diciembre del mismo, las estimaciones publicadas en el marco del informe de “Perspectivas de la Economía Mundial”, publicado en octubre de 2018 junto a la reciente actualización de enero del 2019.

Desempleo

El deterioro en la macroeconomía argentina en los últimos meses ha empujado al alza las estimaciones de tasa de desempleo, desde el 8,5% proyectado para 2018 en el acuerdo alcanzado en junio hasta el 9,8% estimado en el acuerdo de octubre. Curiosamente, en el mismo mes de octubre, pero previo al acuerdo, el FMI había sugerido que la tasa de desocupación a fines de 2018 alcanzaría el 8,9%, es decir, el mismo organismo consideró que las políticas acordadas tendrían un impacto negativo profundo en el mercado de trabajo.

Mayor es el deterioro en las estimaciones para el año 2019, donde se espera que las medidas fiscales que apuntan a alcanzar el déficit primario cero profundicen las problemáticas de empleo. En el primer acuerdo, se preveía que la tasa de desocupación se mantendría estable. Pero ya en el acuerdo de octubre, se esperaba un incremento que alcanzaría el 10,9%. La revisión de diciembre no incluyó modificaciones a estas proyecciones.

Inflación

En términos de la variación en el nivel de precios de la economía, el deterioro en la estimación es también notable, siendo que en el acuerdo de junio 2018 se esperaba una inflación interanual del 31,7% y este guarismo subido a un 43,8% en el acuerdo de octubre. Sin embargo, y a pesar del alza del nivel de precios de los últimos meses (la variación interanual del IPC de diciembre de 2018 arrojó 47,6%) y la inercia inflacionaria que hace poco probable un freno brusco en el nivel de variación general de los precios, las estimaciones de inflación para el año 2019 han sido revisadas marginalmente a la baja. Las estimaciones parecen a primera vista optimistas teniendo en cuenta que en el último Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) realizado por el BCRA (diciembre 2018)2 los analistas esperan finalizar el año 2019 con una inflación del 29,9% en promedio y 29% en la mediana.

Balanza Comercial

El acuerdo alcanzado en junio 2018 estimaba un superávit en el comercio exterior del orden de los USD 700 millones de dólares y de USD 4.000 millones para el año 2019. Los datos preliminares a diciembre3 de 2018 indican un déficit comercial de USD 3.820 millones (ICA – INDEC). Estos datos se acercan más a las estimaciones presentadas por el gobierno en el proyecto de Presupuesto 2019, donde se estimaba un déficit de USD 4.600 millones para 2018 y un superávit de USD 5.800 millones para el 2019.

El acuerdo alcanzado en octubre con el Fondo Monetario Internacional tenía proyecciones aún más optimistas, derivadas evidentemente de la devaluación producida, estimando un superávit comercial de USD 3.300 millones para 2018 y USD 12.200 millones para el 2019. Para cumplirse esta estimación debería haberse obtenido un superávit comercial de aproximadamente USD 10.000 millones en el último trimestre de 2018, mientras que los datos reales arrojaron sólo un saldo positivo de USD 2.600 millones.

Con la llegada del FMI para revisar la economía argentina a diciembre del 2018, se observa una moderación del optimismo del organismo, ajustando la proyección a un déficit comercial de USD 1.600 millones (aún lejos de los USD 3.820 millones de déficit reportados por el Indec para el año), pero se tornó aún más optimista para el resultado del año 2019, estimando un superávit comercial de USD 13.000 millones.

En síntesis, no deja de ser llamativo lo errático de las estimaciones para el balance comercial en el 2018: se pasó de estimar un leve superávit en junio a uno fuerte en octubre, luego de la corrida cambiaria, para nuevamente modificarlo por un déficit a mediados de diciembre, con los datos de los once meses precedentes disponibles.

Cabe destacar que el balance comercial es una variable indispensable a la hora de evaluar la sustentabilidad del endeudamiento público toda vez que de él depende la generación de divisas para poder hacer frente a los vencimientos sin necesidades de recurrir a un mayor endeudamiento público en los mercados financieros internacionales.

Fuente: CEPA Centro de Economía Política Argentina